在前文中，我们明确地提出：十三五是生态环保产业蓬勃发展的黄金时期，十四五是生态环保产业发展的深度调整期。而十五五将是生态环保产业的筑底突破期。

先来谈筑底。所谓筑底，即生态环保产业将在十五五期间形成阶段性的低点，大量生态环保企业在十五五期间的发展势头，并不是一路高歌，或者稳步发展，而是延续十四五的调整势头，继续向下探底，并在十五五期间到达最低点。整体产业的数据我们认为很难预测，由于依然有新进入者，企业仍然存在分化现象，但十五五初期很难见到产业整体数据的大幅上升，更多的反馈筑底现象，呈现小幅波动。这一情况可能持续到十五五中后期，直到行业完成第一次环保高峰回落后的突破。

之所以出现这种可能性，我们认为基于以下原因：

一、生态环保产业作为基础设施部分的建设，已经告一段落

水固气等主力行业的产能基本能够满足整体社会需要，后续主要是结构性调整和补充性建设，而这些基本属于小体量，很难支撑以投资为核心驱动行业发展的增量，回落不可避免。

我们来看典型产业的基本面。例如生活垃圾焚烧，十三五期初，我国生活垃圾焚烧量是0.74亿吨，占总体清运量2.04亿吨的36%，而2024年生活垃圾焚烧量已经高达2.2亿吨，占总量的85%，这一数据即使在以焚烧为主的发达国家中也处于相对的高位（日本约为80%）。

从建设的角度来看，生活垃圾焚烧如此高的比例，739座生活垃圾焚烧厂的数量，都在表明：生活垃圾焚烧行业的主要投资任务已经完成，剩下的是更小的领域、更难解决的问题：小体量生活垃圾如何获得有效的处理，比如50吨/天的小县城。而这些显然与当初动则日处理量上千吨的庞大城市市场无法比拟。

城市污水处理也面临一样的境地。一方面，总处理量越来越平缓，城市污水处理率已经从2016年的93%提升到2024年的高达99%；另一方面，污水处理能力大幅提升，达产率则缓步下降，从2016年的83%下降到2024年的79%。相比于生活垃圾，污水依赖于管网输送的特性以及更长时间的积累，保证了污水处理的相对饱和，但很显然，期待像过去一样火热的的投资建设已经不现实。

二、部分生态环保领域存在明显的产能过剩现象，且随着整体社会精细化分工及进步，短时期内很难消纳过剩

“过剩”是生态环保产业很难正视的一个用词，但确实在部分领域内存在。在开篇的回顾十年环保路中，危废就是一个典型的产能严重过剩的例子，但“过剩”不仅仅在危废领域，生活垃圾焚烧等其他领域也同样存在。

如前文所述，我国生活垃圾焚烧的处置比率已经很高，而与此对应的数据就是每年不断攀升的生活垃圾处理能力。2016年，我国生活垃圾焚烧处置能力为25.6万吨/日，2024年为92.1万吨/日，增长了2.6倍。这里的数据指实际建成的生活垃圾焚烧厂处置能力，不包括规划二期、改扩建、在建项目。对应的，我国生活垃圾焚烧厂的总体达产率（以每年检修30天计算），则由2016年的86%，一路下滑到2024年的71%。过去生活垃圾焚烧总在抱怨垃圾量太多烧不完，现在每个生活垃圾焚烧厂的重要任务之一就是保垃圾量，四处外出寻找垃圾。

即便如此，生活垃圾分类带来的影响尚未完全显现，人口变化因素还在不断施压。更多的城市的有机垃圾焚烧厂开始运行，餐厨、厨余垃圾走向需要名为明确，已经不足的生活垃圾量还要被分走一杯羹。很显然，我们的生活垃圾焚烧处置能力明显过剩，且过剩比例相当高。

我们在做投资假设的时候，总是偏向于乐观，认为人口在所属城市总是增加的，人均垃圾产出量总是增加的……所有的一切都在围绕增量进行，但实际数据却往往与我们的乐观假设完全相反。既定投资一旦成型，不成立的假设则成为一个冷冰冰的现实：时间并不能抹平假设与现实的差距。

而这些假设，并不只是在生活垃圾焚烧一个领域内发生。

因此，十五五期间的调整并不一定能够完全实现我们理想中的供需平衡。供大于求的背后，只能依赖于市场的出清，供需重新达成平衡，需要大家付出一定的代价。

三、应收账款等问题造成的影响需要时间消化，环保企业的信心重拾也需要时间积累

无论是我们反复提到的应收账款问题，还是环保企业，尤其头部企业非常现实的谨慎投资的态度，都在预示：十五五前期，生态环保产业很难迅速高歌猛起。

应收账款问题是短期的，但在当前仍然存在，我们预估政府解决当前应收账款问题可能需要三年左右的时间。此前，环保企业一方面对投资持谨慎态度，一方面回款压力导致账面现金充裕性不足，难以持续投入。而对高度依赖投资的生态环保行业来说，这意味着，在行业饱和度较高的情况下，结构性的投资机会，也会变得更加艰难。

地方政府释放的投资项目，基本都由地方所属平台公司实施的核心原因即在于此。地方保护主义色彩是一方面，另一方面则是明显的外界投资意愿减弱。这些现象我们认为都是短期的，随着政府强有力的政策干预以及经济趋稳，企业信心逐步恢复，生态环保行业在十五五后期仍将呈现向好趋势。

随着新的机遇完成释放并形成体量，预估在十五五后期，生态环保行业将呈现缓步爬坡形态，最终实现突破。

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